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援助的偏见  

2012-03-20 23:24:14|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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不知何时才能结束的欧元区财政问题争论过度地关注了正式援助,特别是计划中的欧洲央行大规模购买国债的方案。事实上,IMF和其他机构几乎每天都在警告我们,如果不大幅扩大援助行动,欧元将保不住。

对某些人来说,持这一立场是因为他们可以从购买计划中得到好处,对其他人来说,这是一种错误的观点。债权人显然支持援助债务国从而保全自己。许多政治领导人也欢迎正式的危机贷款,因为这样可以缓解对他们的市场压力。与此同时,媒体则热衷于挖掘坏消息。

另一方面,体现错误观点者包括那些言必称“传染”和“多米诺效应”的人,他们暗示金融市场失去了理智,已成为一剂毒药,当它们受到干扰时,没有哪个国家能够幸免。这样的言论引起了人们的恐慌——一旦对某个国家丧失了信心,其他所有国家都得跟着遭殃。

顺着这一逻辑往下推,则唯有依靠强大的对抗性力量——比如大规模正式干预——才能让金融市场的贪婪链条停止传动。“用火箭炮瞄准欧元”、“生死存亡之秋”等言论甚嚣尘上,这表明在金融市场行为和政府措施之间,普遍弥漫着一种摩尼教主义的观点。

但金融市场充其量只是焦虑,绝不是失去理智。金融市场有能力区分——不管多么不完美、来得多么晚——不同国家不同的宏观经济条件。这就是为什么欧元区内部的利差在不断扩大,德国和北欧国家因较低的借贷成本而收益,“问题国家”则在经受高风险溢价的惩罚。

另一个相关谬论是改革只能收获长期效果的观点。这一错误观点使得人们认为,要想在短期影响飙升的政府借贷成本,唯一的办法只有援助。事实上,合理的结构性改革既有长期效果,也有短期效果。

比如,你不需要等到养老金改革彻底完成就能看到政府债券收益率的下降。市场不仅会对改革的实施做出反应,也会对可信的改革公告做出反应。

深受金融危机危害的国家说明了改革的影响力。一组国家——保加利亚、爱沙尼亚、拉脱维亚和立陶宛——2009年时经历了国债收益率的飙升,但随后就快速回落了。另一组国家——葡萄牙、爱尔兰、意大利、希腊和西班牙——的结果就要复杂得多:希腊和葡萄牙债券的收益率飙升,而爱尔兰的收益率直到最近才开始上升。

其中的差别很大程度上可以用这些国家在改革方面的程度和结构的不同来解释。合理的改革能够产生信心和增长。正式的危机贷款可以为一国赢得应对时间,可以阻止银行部门危机,但不能代替改革。

援助必定会造成道德风险,因为这减弱了实施能避免未来坏结果的改革的激励。从某种程度上讲,正式危机贷款用来自专家和债权国政客的压力代替了来自金融市场的压力。

在计划中的欧元区援助行动中,最令人瞩目的莫过于欧洲央行大量购买问题国家债券的主意了。这一办法的鼓吹者拓展了“最后贷款人”的概念,认为向商业银行提供流动性与向政府提供融资效果是一样的。他们还说,如果不援助,就会发生“灾难”。最后,他们援引美联储、英格兰银行和日本银行所采取的类似政策作为例证,好像欧洲央行曾经实施过此类计划而且获得成功过似的。

雄辩不应该影响对不同选择方案的审慎分析。你或许不相信,日本、美国和英国的量化宽松根本没有多少可比较的效果分析。但有证据表明,量化宽松绝非免费午餐,尽管可以在短期产生潜在好处,但随后无一例外地导致了成本和风险。

在日本,量化宽松或是经济改革和重组被推迟的原因之一,因此影响了较长期的经济增长,放大了财政困境。在美国,量化宽松并没有避免2008—2011年的经济减速,而2011年的通胀数字也将高于2007年。在英国,经济增长速度甚至更慢了,通货膨胀倒是大大提高了。此外,这些国家的量化宽松还助长了世界经济的资产泡沫。

欧洲央行大量买入国债将是较差的援助行动。欧洲央行的购买行为是没有上限的,这一事实将放大道德风险,还会提高通胀和负面经济后果的风险。

此外,这样的援助还有损于欧洲央行捍卫欧元稳定性的信誉,特别是考虑到它所须应对的新政治势力。而这将在欧盟治理条约已然相当脆弱的当口进一步破坏欧盟的法治精神。

解决欧元区危机的关键在于各盟国采取合适的结构性改革。事实上,经验表明,除此之外没有替代方案。


By Armen Levitt
作者注:原文为外文写作。为便于广大网友阅读,本文现改为汉语。

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