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金融机构的狂妄自大  

2011-10-29 18:44:41|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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为了降低再次发生2007—2008年金融危机的可能性,监管者如今正在寻求对金融机构的长期支持方案——至少当他们的注意力可以从希腊债务危机、美国国债上限危机以及潜在的欧元区主权债务危机转变为银行债务危机这样的当务之急解放出来之后是如此。在他们的各项努力中,最重要的便是为金融衍生品(即导致金融危机中AIG和其他机构倒闭的金融工具)设立清算所。但清算所并非万能灵药,它的局限性影响十分深远的——虽然人们经常忽略这一点。

当一家公司试图保护自己免受货币波动干扰时,它可以通过衍生品减少自己在目标货币上的风险暴露(比如,它可以承诺,若欧元升值,就赔付其交易对手,而当欧元贬值时,则有交易对手赔付给它)。尽管使用衍生品的公司减少了它在欧元贬值上的风险暴露,但衍生品实际上带来了新的风险——对手方风险。如果交易对手方倒闭——就像AIG、贝尔斯登和雷曼兄弟一样——那么该公司就会遭受对手方风险,即使欧元下跌,它也得不到赔付。

更糟糕的是,我们看到,当发生金融危机时,如果许多金融机构持有了太多的合约,一条破产传闻就能让某家机构的衍生品交易对手一窝蜂地要求增加抵押品或立刻赔付,从而触发类似于经典银行挤兑的挤兑,接着,挤兑会蔓延到其他公司。

为了减少衍生品市场发生挤兑的风险,世界各国监管者准备要求将衍生品交易纳入清算所或交易所。清算所能带来诸多好处,但并不能如监管者所愿那样包治百病。

但是,首要的问题是,监管者如何起作用?

当需要货币风险保护的公司与银行做了一笔欧元-美元交易后,双方都会把各自的合约交给清算所。公司和银行之间的权利义务关系就成了双方对中间人,也就是清算所的权利义务关系。

清算所如何保护自己呢?它将要求银行存入一笔预存款(假设银行将于2015年破产),并监控银行在清算所内的总“账目”。当银行在一笔衍生品交易中获利时,清算所就会向银行赔付;当银行发生损失时,它将赔付交易所。当清算所的记录表明银行同时与众多对手做交易时,只要交易净结果为零,清算所就不会感到紧张;监管者认为,这样一来,系统性风险就被减少了,因为金融体系不再需要担心如何一笔一笔计算债务。这固然是正确的,但得能够相互抵消才行。

清算所还能增加透明度,因为它可以向监管者报告其总风险暴露,对于监管者来说,监管一个中央清算所比监管众多不透明的银行容易多了。这也能增强金融体系。

但是,风险——其中不乏系统风险,而且许多还不小——并没有消除。不幸的是,清算所的结构掩盖了这一点。

最显然的是,随着大量交易从银行移向清算所,清算所自身将成为具系统重要性的机构,将变得太大而不能到。

同样存在问题的是这样一个事实:清算所及其会员单位可以计算净盈利和损失,从而减少纳入清算所的交易方的风险,但清算所并不能保证消除整个金融体系所面临的基本风险。通常,这一风险只是被传递给了清算所之外的债权人。

我们来看看原因。假设某疲软金融机构(比如美国银行)握有两张独立合约,一张的对手是AIG,另一张是花旗银行。美国银行欠这两者每人1亿美元。与AIG的合约是衍生品合约,通过清算所交易;但与花旗银行的合约类型有所不同,比如属于常规贷款,因此并不经过清算所进行。美国银行手上还有第三张合约(假设对手是贝尔斯登),这张合约通过清算所进行,价值1亿美元,但亏损方是贝尔斯登。

如果没有清算所,美国银行拥有1亿美元资产(贝尔斯登欠它的1亿美元)和2亿美元债务。但它手上只有1亿美元(假如上面的权利义务包括了美国银行的全部资产和负债),将赔付AIG和花旗银行各5000万美元。因此,AIG和花旗各自都将损失5000万美元。

如果AIG具有系统重要性,无法全额收回1亿美元将导致它破产。这时清算所可以站出来保护AIG,其与美国银行的盈利合约抵消了贝尔斯登与美国银行的亏损合约。在这个例子中,清算所消除了三家机构的对手方风险,但只是将风险转移给了花旗银行,后者原本只损失5000万美元,现在,所有的1亿美元损失都要由它来承担。

在这个简化的例子中,AIG、贝尔斯登和美国银行——以及它们的律师、游说团和支持政客——都会表扬清算所减少了对手方风险。而且,正如他们所宣传的,清算所确是做到了这一点,但也只限于其会员。可是,花旗银行现在凭空多损失了5000万,因为它不能算成是清算所的资产。如果额外损失把具有系统重要性的花旗银行推上了绝路,那么清算所的所谓减少系统风险的宣传也就不攻自破了。

清算所是否减少系统风险取决于其内部单位和外部单位的相对系统重要性(在我们的例子中,就是AIG和花旗银行谁更具有系统重要性),而不取决于清算所减少其会员单位之间的风险的能力。在我们的例子中,如果花旗银行告急,且其系统重要性不亚于AIG,那么清算所只是造成了它拯救了AIG的假象,实际上,它只是把风险从清算所转移到了花旗银行身上,并导致了后者的破产。

近期,大量监管活动致力于激活和强化清算所,并要此类金融安排必须经过清算所进行。诚然,清算所能带来诸多好处,包括更大的透明度,更准确的定价以及更好的监管目标,我们要使得这些具有操作性。但是监管者高估了清算所的总体好处。许多被认为是减少系统风险的证据事实上只是把风险转移到了他人头上。


by Armen Levitt

作者注:原文为外文写作。为便于网友阅读及普及经济学,现特将本文改为中文。

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